Num mundo onde gigantes como Nvidia e Microsoft dominam as manchetes, a ASML não é a primeira empresa de inteligência artificial que vem à mente. 

No entanto, essa companhia holandesa desempenha papel central no desenvolvimento dos chips que tornam a IA possível, o que a torna uma das mais estratégicas empresas de tecnologia no mundo.

Fruto de uma joint venture firmada há 40 anos entre a Philips e a fabricante de máquina de chips ASMI (Advanced Semiconductor Materials International), a ASML possui um valor de mercado de cerca de € 300 bilhões, o que a coloca dentre as maiores empresas europeias em valor de mercado, ao lado de gigantes mais conhecidas como Novo Nordisk e LVMH.

Negociada a 27x o lucro esperado para os próximos 12 meses (cerca de 25% abaixo de sua média histórica nos últimos 5 anos), a ASML oferece uma oportunidade atrativa de exposição à IA, especialmente quando comparada aos múltiplos de outras empresas do setor, como a Nvidia, negociadas hoje a cerca de 40x o mesmo múltiplo.

Não é a primeira vez que o mundo se surpreende com o tamanho e importância de uma empresa holandesa que também atua longe dos olhos da maioria das pessoas.

Fundada em 1602, a Companhia Holandesa das Índias Orientais (Vereenigde Oostindische Compagnie, VOC) foi uma das primeiras e mais poderosas corporações multinacionais da história. Com o objetivo de monopolizar o comércio de especiarias entre a Europa e a Ásia, a VOC foi peça-chave no desenvolvimento do comércio global, abrindo rotas e estabelecendo colônias em territórios que hoje correspondem à Indonésia, Índia e outras regiões estratégicas da Ásia.

Mais de 400 anos depois, a ASML é uma espécie de Companhia das Índias Orientais contemporânea, moldando o futuro de sua indústria de maneira profunda, ainda que distante dos holofotes.

A importância dos chips na nossa vida já é amplamente reconhecida. De smartphones a computadores, passando por carros e eletrodomésticos inteligentes, esses semicondutores estão presentes em praticamente tudo o que usamos.

A Inteligência Artificial exige um enorme poder de processamento, e é aí que também entram os chips. Cada vez menores e mais potentes, eles são fundamentais não apenas para tecnologias emergentes, mas também para os sistemas modernos de defesa, conforme muito bem explorado no livro ‘A Guerra dos Chips’, do historiador Chris Miller.

Nesse contexto, o papel da ASML se tornou cada vez mais crucial, não apenas para as fabricantes tradicionais de chips, como Intel e Samsung, mas também para muitas empresas do Vale do Silício, de Apple a Nvidia, que adotaram o modelo de tecnologia fabless, onde se investe muito em design de chips, terceirizando sua fabricação para empresas especializadas, as chamadas foundries.

A ASML é a única empresa no mundo capaz de produzir as máquinas de litografia ultravioleta extrema (EUV, na sigla em inglês) que as principais fabricantes de chips tanto precisam. 

Do tamanho equivalente a um ônibus e custando de US$150-250 milhões cada (com os modelos mais modernos podendo chegar a US$ 350 milhões), estas máquinas são capazes de gravar padrões altamente miniaturizados (ou mais densos) em wafers de silício, um processo fundamental para a indústria de semicondutores na criação de chips cada vez menores e mais poderosos.

Os EUA consideram essa tecnologia tão estratégica que há anos fazem lobby para impedir que a ASML venda suas máquinas mais modernas no mercado chinês.

Seu diferencial tecnológico se dá não só pelos mais de € 30 bilhões investidos ao longo dos últimos 20 anos, como também pelo desenvolvimento de uma complexa rede de fornecedores. A fabricação de uma máquina de EUV envolve a integração de mais de 100.000 componentes individuais, exigindo grande coordenação logística e precisão na montagem. Muitos destes componentes são fabricados por fornecedores exclusivos, alguns deles inclusive tendo a ASML como acionista, como é o caso da Carl Zeiss SMT, produtora de sistemas óticos, onde a ASML tem uma participação de 25%.

Replicar uma empresa já é difícil; replicar um ecossistema de produção inteiro, como o da ASML, beira o impossível.

No entanto, mesmo possuindo um diferencial tecnológico tão grande e sendo tão fundamental para a crescente demanda por IA, o mercado tem se questionado quanto ao seu desempenho futuro.

De fato, no meio da manhã de hoje, um aparente erro técnico antecipou a divulgação dos números do terceiro tri da ASML, esperados apenas para o dia seguinte. 

Com net bookings abaixo do esperado (€ 2.6bn vs. € 5.4bn), e uma revisão do guidance para 2025 tanto em receita (€ 30-35bn vs. € 30-40bn) quanto em margem bruta (51-53% vs. 54-56%), a ação da ASML caiu mais de 15% no dia, carregando outras importantes empresas do setor.

Tal resultado deu força a uma narrativa mais negativa para a empresa. Já há alguns meses o mercado tem se mostrado mais reticente com a ASML, especialmente por conta de flutuações cíclicas no setor de chips de memória, como DRAM, que demandam menos tecnologia de ponta em comparação com o segmento de chips lógicos, como aqueles demandados por IA. Além disso, as crescentes pressões dos EUA sobre a Holanda têm buscado restringir que a ASML forneça serviços e máquinas menos modernas para empresas chinesas, que atualmente representam cerca de 25% do negócio da empresa, contribuindo para a instabilidade no setor e afetando suas expectativas de crescimento.

Embora reconheçamos esses desafios, acreditamos que a ASML está unicamente posicionada para aproveitar a crescente demanda por soluções de IA, computação de alto desempenho, Internet of Things e direção autônoma, dentre outras.

Especificamente, a tecnologia High NA da ASML (próxima geração de EUV), com um design ótico superior em relação à tecnologia EUV atual, permite a produção de chips mais potentes, com melhores recursos e maior densidade, tornando-a essencial para o desenvolvimento de tecnologias ainda mais avançadas e eficientes.

Além disso, uma das maiores questões estratégicas para a ASML nos próximos anos será sua relação geopolítica. A Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC), uma das maiores clientes da ASML, está no centro das tensões entre China e Estados Unidos. Qualquer conflito na região pode perturbar severamente a cadeia de fornecimento global de semicondutores, o que não é do interesse de muitos países, principalmente dos EUA. Isso coloca a ASML em uma posição singular, já que a necessidade de nearshoring (produção mais próxima de mercados ocidentais) exige um investimento significativo em novas fábricas e equipamentos, o que beneficia diretamente a empresa.

Seu robusto backlog aponta para um crescimento de receita da ordem de 20% para 2025, nos dando confiança de que a ASML, mesmo estando em uma indústria cíclica, está em linha para atingir sua meta de receita entre € 44-60bi em 2030, o que triplicaria seu EPS no período em relação ao valor de hoje.

É difícil prever quem serão os vencedores definitivos na atual corrida por Inteligência Artificial, mas a probabilidade de que eles estejam utilizando chips fabricados com as máquinas da ASML é extremamente alta.

Quem quer que domine o futuro da IA estará, assim como os mercadores europeus do passado, muito provavelmente navegando com o auxílio essencial de uma tecnologia invisível de outra grande empresa holandesa.

Daniel Martins é co-fundador da GeoCapital, uma gestora especializada em ações globais. 

André Kim e Karina Fugita são respectivamente sócio e analista na mesma gestora.

O Brazil Journal convida gestores de ações globais a escrever sobre teses e posições de suas carteiras. Envie para globalstocks@braziljournal.com.

Daniel Martins, André Kim e Karina Fugita